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　　11月9日，央行發(fā)布《2018年第三季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》(以下簡(jiǎn)稱《報(bào)告》)。筆者從目前貨幣執(zhí)行情況以及下一階段主要的政策思路來(lái)分析這篇執(zhí)行報(bào)告。

　　一、目前貨幣政策執(zhí)行情況

　　首先，“寬信用”有所顯現(xiàn)，但發(fā)展空間依舊較大。

　　目前貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕。10月末我國(guó)銀行間市場(chǎng)存款類機(jī)構(gòu)以利率債為質(zhì)押的 7 天期回購(gòu)利率(DR007)為 2.71%，較6月末下行 30 個(gè)基點(diǎn)。9月末，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率為1.5%，《報(bào)告》顯示，目前美國(guó)銀行體系超儲(chǔ)率在12%，歐元區(qū)銀行體系在10%，明顯高于我國(guó)的超儲(chǔ)率。從這兩方面表明了目前貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性合理且充裕。

　　《報(bào)告》從增加的信貸增量和社融規(guī)模，持續(xù)優(yōu)化的信貸結(jié)構(gòu)，趨穩(wěn)的貸款利率和合理的M2增速等方面闡述了目前“寬信用”正在顯現(xiàn)。值得關(guān)注的是，信貸結(jié)構(gòu)依舊存在優(yōu)化空間，雖然小微企業(yè)貸款增長(zhǎng)較快，前三季度普惠領(lǐng)域小微企業(yè)貸款比年初增加9595億元，但是其中長(zhǎng)期貸款增量的比重三季度有所回落，而且票據(jù)融資三季度占比較高，可能存在著部分銀行“沖量”的情況，意味著部分銀行放貸意愿不足。筆者認(rèn)為從整體看來(lái)雖然“寬信用”開(kāi)始顯現(xiàn)，但是“梗阻”尚未消除，“寬信用”的發(fā)展空間較大。

　　其次，加強(qiáng)金融市場(chǎng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)的支持力度。

　　《報(bào)告》專門為民營(yíng)企業(yè)做了一份專欄，表明政府把民營(yíng)企業(yè)目前遇到的困難作為政策重點(diǎn)來(lái)對(duì)待。在專欄二中，其開(kāi)篇便指出了民營(yíng)經(jīng)濟(jì)在我國(guó)的地位，“民營(yíng)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)了50%以上的稅收， 60%以上的GDP， 70%以上的技術(shù)創(chuàng)新， 80%以上的城鎮(zhèn)勞動(dòng)就業(yè)， 90%以上的企業(yè)數(shù)量”，隨后點(diǎn)出目前民營(yíng)經(jīng)濟(jì)存在的困難，“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力有所加大、市場(chǎng)預(yù)期不穩(wěn)定和金融風(fēng)險(xiǎn)偏好下降、融資渠道收窄的反映，部分民營(yíng)企業(yè)陷入債務(wù)違約-信貸融資難度加大的負(fù)向循環(huán)，企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化與融資環(huán)境變化相互強(qiáng)化”。

　　央行從四個(gè)方面為民企提供融資支持：

　　一是實(shí)施定向降準(zhǔn)政策，保持流動(dòng)性合理充裕，支持小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域。

　　二是將小微和民營(yíng)企業(yè)債券和貸款納入央行合格擔(dān)保品范圍，適度增加再貸款再貼現(xiàn)額度，支持小微和民營(yíng)企業(yè)融資。

　　三是發(fā)揮好宏觀審慎評(píng)估的逆周期調(diào)節(jié)作用，財(cái)稅金融政策共同發(fā)力，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新產(chǎn)品服務(wù)民營(yíng)企業(yè)。

　　四是積極發(fā)揮債券市場(chǎng)服務(wù)民營(yíng)企業(yè)作用，推動(dòng)債券市場(chǎng)創(chuàng)新。

　　筆者認(rèn)為融資難融資貴的本質(zhì)在于民企缺少優(yōu)質(zhì)的抵押物，以及小微民企的生命周期較短的原因，導(dǎo)致銀行在放貸給民企，尤其是小微企業(yè)，較為謹(jǐn)慎。如果央行可以為優(yōu)質(zhì)民企背書(shū)的話，銀行在放貸給民企的情況就會(huì)有所緩和。

　　10月22日，央行官方網(wǎng)站發(fā)布公告，決定成立民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具，就是為有潛力的民企背書(shū)，增加民企的貸款抵押物的信用度。但是唯一的問(wèn)題在于目前只有100億元，額度較少。

　　第三，保持匯率順周期平穩(wěn)。

　　從央行對(duì)人民幣貶值的所采取的措施和態(tài)度來(lái)看，包括對(duì)空頭喊話以及重新啟動(dòng)“逆周期因子”等，并不是要逆轉(zhuǎn)人民幣貶值的周期，而是順著貶值的周期，磨平短期造成的波動(dòng)，防止匯率的過(guò)大的波動(dòng)所造成的風(fēng)險(xiǎn)。這充分體現(xiàn)了“他律”和“自律”并重的要求。匯率管理將會(huì)繼續(xù)延續(xù)下去，并且可能隨著未來(lái)匯率波動(dòng)的加大，央行也會(huì)適當(dāng)?shù)募哟蟠胧┝Χ龋唐谶^(guò)大的波動(dòng)，讓匯率保持平穩(wěn)。

　　第四，通脹在合理范圍內(nèi)。

　　目前通脹保持在合理位置且未來(lái)通脹承壓不重。前段時(shí)間CPI同比高增主要由于蔬菜以及豬肉價(jià)格受到壽光水災(zāi)以及季節(jié)性因素和非洲豬瘟的影響，但從長(zhǎng)期的角度來(lái)看，其通脹的壓力依舊保持在合理范圍內(nèi)。

　　二、下一階段貨幣政策思路解讀

　　《報(bào)告》提出，“保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，提高政策的前瞻性、靈活性和針對(duì)性”，特意強(qiáng)調(diào)了“針對(duì)性”的重要性，筆者認(rèn)為，目前由于“梗阻”尚未完全消除，其“有效性”的重要性有所下降，主要是針對(duì)目前民企融資難和融資貴等問(wèn)題更為迫在眉睫，未來(lái)貨幣政策方向?qū)?huì)繼續(xù)朝著民營(yíng)企業(yè)傾斜，消除“梗阻”同時(shí)刺激金融市場(chǎng)對(duì)于民企的支持力度。

　　《報(bào)告》提出，“穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性，松緊適度，把好貨幣供給總閘門，在多目標(biāo)中把握好綜合平衡，根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)動(dòng)態(tài)預(yù)調(diào)微調(diào)”，把“堅(jiān)持不搞‘大水漫灌’式強(qiáng)刺激”改為“在多目標(biāo)中把握好綜合平衡”。由于我國(guó)目前內(nèi)外均遭遇了一些困難，政府在如何處理這些問(wèn)題遇到了不可能三角理論的限制，在實(shí)現(xiàn)資本自由流動(dòng)(消除“梗阻”)、貨幣政策的獨(dú)立性(實(shí)施中性貨幣政策)和匯率穩(wěn)定三方面無(wú)法同時(shí)實(shí)現(xiàn)，因此如何把握其平衡點(diǎn)成為重點(diǎn)。

　　《報(bào)告》強(qiáng)調(diào)“進(jìn)一步”提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力和意愿，刪除“堅(jiān)定做好結(jié)構(gòu)性去杠桿工作”，同時(shí)強(qiáng)調(diào)“國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體良性循環(huán)”。政府不會(huì)一味強(qiáng)調(diào)去杠桿工作而損害民企的利益，未來(lái)貨幣政策將會(huì)從兩方面入手：一方面，堅(jiān)持去杠桿工作，但節(jié)奏會(huì)有所緩和；另一方面，處理民企融資的問(wèn)題，使得國(guó)民經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)。